Pas de surchauffe aux USA – Ma chronique macroéconomique

6 points à retenir pour appréhender la conjoncture globale

Point #1Le discours de Janet Yellen
Le propos de la présidente de la Federal Reserve était très attendu vendredi dernier à Jackson Hole (réunion des banquiers centraux) car le changement de politique monétaire n’est plus systématique dans la phase de remontée.
La banque centrale américaine a une stratégie très différente de celles menées par le passé. A l’époque le profil de hausse était très marqué avec une hausse quasiment à chaque réunion une fois que la Fed avait démarré le mouvement. Cette fois ci ce n’est pas le cas puisque la banque centrale américaine n’a remonté son taux de référence qu’une fois et c’était en décembre dernier. Il n’y a donc pas l’aspect systématique observé par le passé. C’est pour cela que les propos des membres de la Fed sont très attendus, notamment ceux de sa présidente Janet Yellen.
On voit bien sur le graphe que le comportement de la Fed a changé. Les remontées, par le passé, était très perceptibles (zone grisée). Ce n’est pas le cas de la période actuelle.  C’est notamment parce que les données macroéconomiques ne sont pas comparables que le comportement est différent. Lors des remontées précédentes, le taux d’inflation était systématiquement au-dessus de la cible de 2% et le taux de chômage en-dessous du taux de chômage non inflationniste calculé par le Congressional Budget Office.
Ce n’est pas le cas actuellement. Le taux d’inflation est sous la cible et le taux de chômage sur le niveau défini par la CBO. Il n’y a pas de surchauffe nécessitant une remontée des taux par la Fed.
La phrase qui a retenu l’attention a été celle ci dans son discours de vendredi (disponible ici): « Indeed, in light of the continued solid performance of the labor market and our outlook for economic activity and inflation, I believe the case for an increase in the federal funds rate has strengthened in recent months. » La Fed maintient la pression en indiquant qu’elle n’a pas abdiqué et que le sens de sa politique monétaire est toujours à la remontée des taux. Est ce que cela se traduira par une décision dès septembre? Peu probable en raison de la dynamique réduite de l’activité. Le chiffre de croissance du deuxième trimestre a été revu en baisse à 1.1%. Et ce n’est pas parce que trois statistiques (dont l’emploi) sont plus robustes au troisième trimestre qu’il est nécessaire de se précipiter. S’il y a une hausse ce sera décembre mais je ne suis pas convaincu qu’un tel mouvement soit nécessaire.
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Point #2Le PIB américain du 2ème trimestre révisé à la baisse
La révision est minime mais cela signale une croissance limitée pour l’année 2016. La révision a été de 1.22% à 1.1% (taux annualisé). Ce n’est pas spectaculaire mais l’acquis n’est que de 1%, la croissance sur un an de 1.2% et il faudrait 2.6% (taux annualisé) à chacun des deux derniers trimestres de 2016 pour atteindre 1.5% sur l’ensemble de l’année. C’est beaucoup au regard des évolutions récentes. Peut on imaginer la Fed remonter son taux pour calmer la surchauffe?????
Le graphe montre que le cycle actuel est bien en-dessous des cycles précédents. Imaginer les mêmes recettes de politique monétaire serait illusoire.
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Point #3La conjoncture globale est morose
Les estimations avancées des enquêtes Markit pour le mois d’août suggèrent une dynamique de l’activité qui s’est modérée. Les indices américain et de la zone Euro sont voisin de 52 et celui du Japon remonte ^progressivement mais reste en dessous du seuil de 50 à 49.6.
Pas de choc positif sur le secteur manufacturier.
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Pour plus de détails voir ici et ici

Point #4L’IFO et le cycle des affaires en France marquent le pas.
L’indice IFO en Allemagne et l’indice du cycle des affaires en France se sont infléchis en Août. On voit sur le graphe que l’indice français fluctue autour un peu au-dessus de sa moyenne de long terme depuis 2015 alors que l’indice allemand est un peu plus élevé mais sans pour autant donner des signaux d’accélération depuis 2014.
La perception que l’on a est que les économies de ces deux pays sont incapables d’accélérer de façon rapide et brutale pour caler le cycle de croissance sur une trajectoire plus élevée. Cette analyse peut être évoquée aussi à l’échelle de la zone Euro. Cela suggère que vers 1.5% de croissance la zone Euro est incapable de voir son rythme d’activité s’accélérer. C’est insuffisant pour créer davantage de revenus et d’emplois. C’est pour cela que sont discutées de façon récurrente des solutions visant à mettre en avant des politiques budgétaires plus volontaristes.Fra-all-2016-aout-ifo-insee.png
L’ajustement des indicateurs reflète la perception négative de l’environnement au cours des mois à venir.Le repli de l’indice IFO est lié à ce phénomène. On voit dans le détail que l’inquiétude des chefs d’entreprise est liée à une inflexion de la demande interne. L’absence d’impulsion externe pénalise les perspectives et engendre une dynamique interne plus réduite. En France cela s’observe via l’indicateur des perspectives personnelles des chefs d’entreprise dans le secteur de l’industrie. L’indice a nettement piqué du nez en aout.
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Pour voir plus aller ici et ici

Point #5L’inflation n’est toujours pas là au Japon
L’inflation retombe au Japon malgré la politique monétaire spectaculaire menée par la Banque du Japon.
Le taux d’inflation est de -0.5% en juillet et le taux sous-jacent corrigé des effets de fiscalité est à 0.5%. On est très loin de l’objectif de 2% défini par la BoJ. C’est pour cela que le gouvernement veut mettre en place une politique budgétaire plus volontariste. La seule politique monétaire ne peut pas tout résoudre. Cela ne s’appliquera pas qu’au Japon.
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Point #6Ne pas oublier que le prix du pétrole repasse au-dessus de son niveau de l’an dernier. La contribution de l’énergie va tendre vers zéro avant de devenir positive.
Cela va changer la donne quant à l’évolution de l’inflation (voir ici)
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Pour la semaine qui s’ouvre
L’emploi américain sera l’élément clé de la semaine compte tenu de l’attention que lui porte les investisseurs dans le suivi de la politique monétaire. Après deux mois exceptionnels, le chiffre devrait repasser sous le seuil de 200 000 en août (vendredi).
On attendra aussi les enquêtes Markit et ISM dans le secteur manufacturier (mercredi). L’ISM confirmera-t-il le repli de l’indice Markit pour le secteur manufacturier américain?
L’inflation de la zone Euro (estimation flash) sera publié mercredi pour le mois d’aout. On disposer mardi de l’inflation espagnole et allemande emercredi de l’inflation française.

Bonne semaine