Chronique Hebdo du 22 décembre

Que retenir cette semaine?

Le premier point à souligner est la confirmation d’un taux d’inflation de seulement 0.3% au mois de novembre.  Les chiffres vont de -1.2% en Grèce à +1.5% en Autriche. Le chiffre pour la France est de 0.4% et pour l’Allemagne de 0.5%. Dans tous les cas, ces chiffres sont très éloignés de la cible définie par la BCE à 2%.
ZE-2014-novembre-inflation-decompAvec la très forte baisse du pétrole observée depuis le début de l’automne et en raison de l’accentuation récente, il est fort probable que le chiffre d’inflation de décembre sera négatif. Le prix de l’énergie aura une contribution beaucoup plus négative qu’en novembre (-0.28%) et cela se tirera le taux d’inflation en zone négative. (l’estimation flash pour décembre sera publiée le 7 janvier)
Ce sera un support supplémentaire pour la Mario Draghi qui veut faire passer la nécessité d’un QE européen sur dette souveraine. Il a encore à faire face à des réticences mais le programme devrait finalement se mettre en place. J’ai toujours le 22 janvier en ligne de mire.
ze-2014-novembre-cpi-petrole-var-annLe deuxième point fort de la semaine a été la réunion du comité de politique monétaire de la Federal Reserve. Janet Yellen a indiqué que la banque centrale américaine était prête à normaliser sa politique monétaire mais sans prendre d’engagement formel sur une date. Chacun reste néanmoins focalisé sur l’été 2015 (avant ou après).
Le point clé sera l’évolution de l’inflation et des salaires. Pour l’instant ni l’un ni l’autre ne suggèrent d’inflexion rapide à la hausse. La Fed considère que la baisse récente du prix de l’énergie n’aura pas d’effets durables sur la formation des prix. En d’autres termes, si l’effet de prix de l’énergie plus bas ne se propage pas aux autres prix et si les salaires donnent des signaux plus forts, ce qui n’est pas le cas actuellement, alors la Fed pourrait normaliser sa politique monétaire mais à un rythme lent et sans brutalité.
La probabilité d’une hausse rapide de l’inflation parait réduite et c’est pour cela qu’il me parait souhaitable d’attendre un peu plus longtemps que l’été 2015 pour normaliser la politique monétaire.
USA-2014-novembre-cpiLe troisième point porte sur les chiffres de la conjoncture pour le mois de décembre.
Le repli de l’indice chinois sous le seuil de 50 à 49.5 confirme que l’impulsion sur l’activité mondiale ne viendra pas de Chine (ceci est important car la demande plus limitée en Chine va continuer de se traduire par une demande de pétrole plus réduite et moins de pressions sur les prix de l’or noir)
L’indice PMI/Markit américain était aussi en repli au mois de décembre tout en restant en territoire positif (à 53.7). Notons cependant que l’activité manufacturière US reste toujours très robuste au regard des chiffres effectifs production du mois de novembre.(+1.1% en novembre et +4.5% sur 3 mois en taux annuel)
usa-2014-decembre-pmi-manufDu côté européen, l’ensemble des indicateurs de décembre étaient plutôt mieux orientés (sauf l’enquête PMI pour l’Allemagne). Le ZEW, l’IFO et l’INSEE ont montré une relative solidité. C’est un signal positif mais pas excessif (remarque: la baisse de l’activité au printemps dernier a été attribué aux troubles entre la Russie et l’Ukraine. Aujourd’hui la situation russe est franchement dégradé mais cela n’a pas d’incidence sur les indices allemands qui remontent).
Les indicateurs de commandes sont mieux orientés et devraient être cohérents avec une hausse de l’activité manufacturière en début d’année 2015.
ze-2014-Decembre-ratiocommandes-ipiConcernant la France, un graphe intéressant représente l’indice de l’INSEE pour le secteur industriel en différence sur 3 mois et l’indice Markit pour le secteur manufacturier. Les deux indicateurs ont le même objet et décrivent le cycle économique. Simplement l’indicateur de l’INSEE est toujours un peu en avance sur celui de Markit et le signal courant est plutôt meilleur.
France-2014-decembre-manuf-insee-markitSur un autre plan, la note de conjoncture de l’INSEE sur la France suggère une reprise de l’activité au cours de l’année 2015. Les impulsions conjointes de la baisse de l’euro et du repli du prix du pétrole devraient permettre de modifier à la hausse dans la durée la trajectoire de l’économie française. La stagnation de l’économie française depuis le 1er trimestre 2011 a besoin de chocs pour changer de profil. C’est ce qui se passe sur l’économie de la zone Euro en général et sur celle de la France en particulier (voir ma note pour plus de détails)
france-2014-T3-PIB-TendanceDernier point, la dynamique est en train de s’inverser au Royaume Uni entre les salaires et l’inflation. Le salaire de référence est en hausse en octobre alors que l’inflation, à 1% en novembre, est beaucoup plus réduite qu’attendu. Les anticipations d’une inflation basse dans la durée (le dernier rapport sur l’inflation suggère la convergence vers la cible de 2% de la BoE à la fin de l’année 2017) peut laisser penser que le pouvoir d’achat (salaire moins l’inflation) va enfin avoir une allure positive alors que depuis 2010 il recule fortement.
C’est une première étape mais nous ne franchirons pas le pas d’imaginer que cela doit accélérer l’éventuelle hausse des taux de la Banque d’Angleterre, ce serait stupide que de vouloir précipiter les choses.
UK-2014-Octobre-Salaire-inflationPour la semaine qui s’ouvre, l’attention sera portée sur la Grèce avec le 2ème tour des élections présidentielles. Ce ne sera probablement pas encore suffisant et il faudra un 3ème tour le 29 décembre. Ne pas avoir de président au soir du 29 décembre se traduirait par la mise en place d’élections générales. il est peu probable qu’une telle solution soit atteinte, chacun cherchera à sauvegarder sa place avant et fera tout pour éviter ces élections générales qui rebattraient les cartes au sein de l’équilibre grec actuel.
Le point marquant sera le score d’Alexis Tsipras qui donnera une mesure du rapport de force entre les partis extrêmes et les parties habituels de gouvernement. Un score élevé pourrait stimuler d’autres partis en Europe. C’est cela l’enjeu majeur si Tsipras n’est pas élu.
On suivra aussi avec attention les ventes de détail au Japon (mesure de la capacité de rebond de l’économie japonaise), les dépenses de consommation en France (mesure de reprise de la demande interne), celles des Etats-Unis (importantes car la demande interne est le principal soutien de la croissance). On regardera aussi aux USA les commandes de biens d’équipement, signal du profil de l’investissement productif.
Les chiffres définitifs de la croissance du 3ème trimestre seront connus aux USA et au Royaume Uni. Le chiffre américain risque d’être encore revu à la hausse.
En France on disposera du PIB détaillé du 3ème trimestre. Cela donnera une vision plus précise de l’activité en France avec notamment des informations sur les marges des entreprises ou le comportement d’épargne des ménages.
Le 24 à midi les chiffres de Pôle Emploi de novembre seront publiés

Bonne semaine